«Фармстандарт» опубликовал хорошие операционные результаты за 2010 год, несмотря на высокую базу сравнения в 2009 году, когда свиной грипп и изменения в регулировании сектора способствовали росту выручки на 68%. Выручка выросла на 23% от уровня годичной давности до 29,7 млрд руб. Наш прогноз (27,5 млрд руб.) оказался ниже фактических результатов из-за низкорентабельных дистрибуторских услуг третьих сторон, тогда как ключевая выручка от фармацевтического бизнеса составила 18,9 млрд руб. (всего на 2% выше нашего прогноза в 18,6 млрд руб.). Выручка от реализации фармацевтической продукции снизилась на 14% от уровня годичной давности в 4К10, что было ожидаемо и отражает возврат «Фармстандарта» к нормальной сезонности, т. к. большую часть выручки компания заработала в третьем квартале (в отличие от 2009 года, когда был перекос в пользу четвертого квартала).
Ключевая выручка фармацевтического бизнеса за весь 2010 год выросла на 10% до 18,9 млрд руб. (это всего на 2% выше нашего прогноза) на фоне высокого спроса на рецептурные медикаменты, стоимость которых выросла на 41%. По-прежнему наибольший вклад в выручку принадлежит арбидолу — 29,5% выручки от реализации фармацевтической продукции. Несмотря на высокую базу сравнения в 2009 году и отсутствие пандемии гриппа в 2010 году, продажи арбидола выросли на 1,6% в рублях в прошлом году. Помимо этого, консолидация «Виндексфарм», приобретенной в 3К10, пополнила выручку на 140 млн руб., тогда как выручка приобретенного бизнеса за весь год (проформа) выросла на 17% до 337 млн. руб.
Выручка от третьих сторон увеличилась на 60,2% до 9 859 млн руб. и обеспечила треть всей выручки: «Фармстандарт» начал распространять препараты коагил и презиста, которые дали в общей сложности 2,74 млрд руб. выручки.
Компания ожидает сохранения органических темпов роста в этом году на уровне 10%. Валовая рентабельность продукции третьих сторон, вероятно, осталась на уровне 20% в 2010 году, тогда как в текущем году ожидается ее снижение до 15%. В прошлом году рентабельность безрецептурных и рецептурных форм вряд ли существенно отличалась от уровней 2009 года. «Фармстандарт» планирует на 2011 год 1 млрд руб. капвложений, включая приобретения и строительство нового центра НИОКР. Компания заканчивает прием заявок на выкуп ее акций сегодня в 18:30 по московскому времени.
Мы по-прежнему позитивно оцениваем потенциал «Фармстандарта», который представляет собой редкое сочетание опережающих темпов роста (среднегодовой рост EBITDA в 2011-2013 годах, по оценкам, составит 16% против 11% у аналогов с развивающихся рынков) и распределения прибыли путем выкупа акций. С учетом текущих уровней котировок GDR компании ее коэффициент "стоимость предприятия/EBITDA 2012о" составляет 9,7, что подразумевает премию в 15% к аналогам с развивающихся рынков. Учитывая высокие темпы роста прибыли и ожидаемые хорошие результаты за 2010 год по МСФО, мы полагаем, что акции заслуживают более высокой премии и сохраняем рекомендацию ПОКУПАТЬ эти бумаги.
