Еврозона начала подавать признаки жизни. Но слишком много факторов тормозят ее восстановление. Сейчас экономика Европы зависит от решительных шагов Германии.
Признаки роста
Последние экономические данные по еврозоне подсказывают, что восстановление может быть уже не за горами. Что движет этим подъемом? С какими препятствиями он столкнется? И что можно сделать, чтобы поддержать его?
Непосредственные причины восстановления нетрудно разглядеть. В прошлом году еврозона оказалась на грани второго витка рецессии. Когда в ней началась техническая дефляция, Европейский центральный банк наконец нажал на курок и включил как количественное смягчение (в том числе покупок суверенных облигаций), так и политику отрицательных процентных ставок.
Финансовый эффект проявился немедленно: в ожидании денежно-кредитного смягчения и после его начала курс евро рухнул, доходность облигаций в ядре еврозоны и на ее периферии упала до очень низкого уровня, а на фондовых рынках началось ралли. Это, наряду с резким падением цен на нефть, ускорило экономический рост.
Помогают и другие факторы. Путем кредитного смягчения ЕЦБ в значительной степени субсидирует банковское кредитование. Негативные финансовые последствия режима жесткой экономии в этом году будут меньше, так как Европейская комиссия теперь действует более гибко. Также помогает начало работы европейского Банковского союза: после недавних стресс-тестов и проверки качества активов у банков больше ликвидности и больше капитала для кредитования частного сектора.
В результате всего этого в еврозоне возобновился рост, а ее ценные бумаги недавно оказались более доходными, чем бумаги США. Ослабление евро и агрессивные меры ЕЦБ могут даже остановить дефляционное давление в конце этого года.
Внешние и внутренние проблемы
Но более надежный и устойчивый подъем по-прежнему сталкивается со многими проблемами. Прежде всего прогресс могут сорвать политические риски. Хочется надеяться, что Греция не покинет еврозону. Но трудные переговоры между правительством партии СИРИЗА и "тройкой" (ЕЦБ, Европейская Комиссия и Международный валютный фонд) могут привести к непреднамеренным последствиям, если соглашение о финансировании страны не будет достигнуто в ближайшие несколько недель.
Кроме того, "Подемос", левая партия того же толка, что и СИРИЗА, может прийти к власти в Испании. Популистские правые и левые партии, выступающие против евро, бросают вызов премьер-министру Италии Маттео Ренци. А Марин Ле Пен из крайне правого Национального фронта получает довольно высокие рейтинги уже сейчас, задолго до президентских выборов 2017 года во Франции.
Процесс создания новых рабочих мест идет медленно, как и рост доходов. Это может и дальше питать массовое недовольство режимом жесткой экономии и реформами. Даже по оценкам ЕЦБ, безработица в еврозоне и в 2017 году составит 9,9% — значительно выше, чем до глобального финансового кризиса семь лет назад (в среднем 7,2%). И если периферия еврозоны устала от экономии и реформ, то страны ядра еврозоны устали финансировать их спасение, что стимулирует поддержку целого ряда партий в Германии, Нидерландах и Финляндии, выступающих против евро.
Второе препятствие для устойчивого восстановления — дурное соседство. Россия становится все более напористой и агрессивной в отношении Украины, стран Балтии и даже Балкан (при том что санкции против России нанесли ущерб многим европейским экономикам). Неподалеку разгорается пожар на Ближнем Востоке: недавние террористические акты в Париже и Копенгагене, а также против иностранных туристов в Тунисе напомнили Европе, что сотни местных джихадистов могут вернуться из войны в Сирии, Ираке и других мест и организовать новые атаки.
В-третьих, хотя политика ЕЦБ снижает стоимость кредитов, частный и государственный долг в странах европейской периферии остается высоким по отношению к ВВП и продолжает расти, потому что очень слабо растет номинальный ВВП. Таким образом, закредитованность экономики будет оставаться проблемой для этих стран в среднесрочной перспективе.
В-четвертых, налогово-бюджетная политика продолжает тормозить рост; Германия по-прежнему отвергает усиливающиеся призывы к краткосрочному стимулированию экономики. Более высокие расходы германского бюджета не компенсируют эффект дополнительной экономии на периферии или существенный дефицит, который ожидается при реализации трехлетнего инвестиционного плана на $325 млрд, представленного президентом Еврокомиссии Жан-Клодом Юнкером.
В-пятых, структурные реформы по-прежнему идут с черепашьей скоростью, что сдерживает потенциальный рост. И хотя эти реформы необходимы, то некоторые меры — например, либерализация рынка труда и пересмотр пенсий — могут повысить норму сбережений в еврозоне и таким образом ослабить совокупный спрос в дальнейшем (как это произошло в Германии после структурных реформ десять лет назад).
Наконец, валютный союз Европы остается незавершенным. Его долгосрочная жизнеспособность требует развития полноценного банковского союза, фискального союза, экономического союза и в конечном итоге политического союза. Но процесс дальнейшей европейской интеграции зашел в тупик.
Все в руках Германии
Если безработица в еврозоне по-прежнему будет слишком высокой к концу 2016 года, годовая инфляция останется ниже 2% целевого показателя, установленного ЕЦБ, а фискальная политика и структурные реформы будут в краткосрочной перспективе мешать экономическому росту, то единственным инструментом может остаться продолжение количественного смягчения. Но затяжная слабость евро — которую питает подобная политика — будет способствовать росту профицита счета текущих операций еврозоны.
Действительно, в то время как евро слабеет, дефицит платежного баланса стран периферии все чаще сменяется профицитом. Германия и страны в центре еврозоны уже имеют крупный профицит, а в отсутствии политики стимулирования внутреннего спроса эти излишки просто растут дальше. Таким образом, денежно-кредитная политика ЕЦБ будет все больше описываться принципом "разори соседа", что приведет к торговым и валютным напряженностям в отношениях с США и другими торговыми партнерами.
Чтобы избежать такого исхода, Германия должна принять новую политику — финансовое стимулирование, более высокие расходы на инфраструктуру и государственные инвестиции и более быстрый рост зарплат, что увеличит внутренние расходы и уменьшит профицит платежного баланса страны. Пока Германия не начнет двигаться в этом направлении, на более активное и устойчивое восстановление еврозоны ставить не стоит.
